22:0614 марта 2019 ITI Capital

Рекордный аукцион Минфина и влияние на рубль

13 марта Минфин разместил рекордный объем ОФЗ, выполнив план заимствований за первый квартал на 85% на фоне глобального спроса на рисковые активы, среди которых ОФЗ показали лучшую динамику среди развивающихся рынков (EM) в локальной валюте
Рубль прибавил к доллару 30 копеек, опускаясь ниже 65,4 рублей, однако потенциал его дальнейшего укрепления ограничен из-за внешних рисков, которые проявятся в начале второго полугодия. Тем не менее, мы допускаем кратковременный технический рост рубля во время налоговых выплат в конце месяца на 30 копеек от текущих уровней. Как мы писали ранее первый квартал и март – последний месяц укрепления рубля в этом году, что создает хорошее возможности для тех, кто еще не купил валюту.
 
Минфин может продолжить наращивать объемы продажи ОФЗ в условиях геополитической неопределенности, но основной спрос будут генерировать локальные коммерческие банки.
Объем заимствований (ОФЗ), млрд рублей
Рекордный аукцион Минфина
 
В среду Минфин провел очередной аукцион ОФЗ без лимита, объем размещения составил 92 млрд рублей. Минфин разместил ОФЗ-26209 с погашением 20 июля 2022 года на 35 млрд рублей при спросе 61 млрд рублей и средневзвешенной доходности 8%.
 
Минфин предложил длинные выпуски ОФЗ-26224 с погашением в мае 2029 года на 57 млрд рублей при спросе 84 млрд рублей и cредневзвешенной доходности 8,47%.
 
На обоих аукционах предложенная премия была минимальной – порядка 3–5 б.п.
 
В итоге фактическое размещение составило 92 млрд рублей, что в полтора раза меньше спроса (145 млрд рублей)
 
План заимствований и ожидаемый спрос
 
Последнее вчерашнего размещение (92 млрд рублей) на 34 млрд рублей превзошло рекордный объем февральского аукциона и на 12 млрд рублей – установленный программой заимствований благоприятный объем. В среднем он составляет 40 млрд рублей за один аукцион, то есть 80 млрд рублей за два размещения.
 
С начала года Минфин продал ОФЗ на 383 млрд рублей из запланированных на первый квартал 450 млрд рублей. Всего до конца года ведомству остается привлечь 2,052 млрд рублей из запланированных на год 2,435 млрд рублей. 
 
Рекордное размещение позволило Минфину перевыполнить план на март. До конца месяца на двух аукционах ему остается привлечь не более 70 млрд рублей. При этом, учитывая ожидания по снижению доходности ОФЗ на фоне смягчения денежно-кредитной политики ЦБ, спрос сохранится высокий, что гарантирует исполнение плана.
 
Кроме того, Минфин может воспользоваться благоприятной рыночной конъюнктурой для дальнейшего размещения в случае коррекции из-за санкций и прочих факторов.
 
Кто покупал
 
По нижеизложенным причинам мы считаем, что большую часть выпуска, в том числе длинных бумаг, купили локальные коммерческие банки (НПФ по большей части уже ограничены в покупках из-за нормативов по ликвидности), оставшуюся часть – нерезиденты, которые смотрят на геополитические риски.
 
Мы считаем, что основной спрос со стороны локальных игроков сохранится, пока не появится ясность относительно новых санкций.
 
Влияние на рубль
 
После ажиотажного спроса рубль укрепился к доллару на 30 копеек.
 
Март – последний месяц, когда рубль может пользоваться поддержкой в преддверии налоговых выплат, традиционно самых значительных в году. В конце месяца возможно несущественное техническое укрепление рубля до 65,1 рубля благодаря сезонным налоговым выплатам в отсутствие внешнего геополитического давления.
 
С апреля ожидается существенное ослабление локальной валюты.
 
Налоговые выплаты и покупки валюты
Средняя динамика рубля к доллару за 10 лет, %
Причины ажиотажа
 
Локальные факторы ликвидности:
  1. Значительный профицит рублевой ликвидности на локальном межбанковском рынке – более 3 трлн рублей.
  2. Привлекательный уровень доходности коротких и длинных ОФЗ, текущая премия к уровням конца июля 2018 года – 80 б.п., к апрельским уровням, предшествующим санкциям против «Русала», – порядка 70 б.п. Таким образом, текущая страновая премия в локальной валюте составляет порядка 150 б.п.
  3. Освобождение дополнительной ликвидности. С 1 апреля ЦБ снизит для банков норматив обязательных резервов по рублевым депозитам и расчетным счетам физических и юридических лиц на 0,25 п.п. до 4,75%, увеличатся резервы на отчисления по обязательствам банков.
  4. Разрыв между денежной ставкой RUONIA и ОФЗ 2022 сузился до уровня конца июля 2018 года. Следовательно, если доходность ОФЗ будет снижаться, банкам может быть выгоднее фондироваться через ОФЗ, чем через RUONIA и MOSPRIME, чтобы увеличить коэффициент достаточности капитала.
  5. Избыток валютной ликвидности на фоне ее нетто-притока из-за 
  6. низких долговых выплат (-43% г/г), ограниченные покупки валюты Минфином (5-6% от дневного оборота валютного рынка) и увеличение сальдо счета текущих операций ( +$22 млрд с начала года).
 
Разрыв между денежной ставкой RUONIA и ОФЗ 2022Внешние факторы:
  1. Спрос на активы развивающихся стран бьет рекорды благодаря carry-trade. В январе-феврале 2019 года инвесторы вложили в акции и облигации развивающихся стран около $86 млрд – больше, чем за последние девять месяцев 2018 года.
  2. Стабильные и высокие цены на нефть.
  3. Отсутствие санкционной тематики в новостном фоне.
  4. Ключевые высокодоходные эмитенты на развивающихся рынках сконцентрированы в Мексике, ЮАР, России, Колумбии, Индонезии и Омане, переоцененные — в Бразилии, Венгрии, Китае, Корее и Чили.

Кривая доходностей ОФЗ, %

 
 
Вверх